7月23日天馬股份：被高鐵錯殺的穩(wěn)健增長軸承龍頭

　　1）雖然天馬股份主營業(yè)務(wù)中包含鐵路軸承 ，但此項業(yè)務(wù)與高鐵并無關(guān)聯(lián)。首先公司主營的鐵路軸承 為貨車軸承而非高速動車組軸承；其次天馬股份僅約10%的收入來自于貨車軸承，今年該領(lǐng)域增長明顯，與本次高鐵追尾無關(guān)；因此我們認為天馬股份的過度下跌屬于被高鐵錯殺。

　　2）一般而言，當(dāng)客運出現(xiàn)危機時，鐵道部會向貨運尋求增長以維持盈利。2008年4月28日膠濟線普通客車兩車相撞特大事故后，我國鐵路客運周轉(zhuǎn)量增速一度出現(xiàn)明顯下滑，而同期間貨運周轉(zhuǎn)量增速則出現(xiàn)了上升，當(dāng)年貨車招標急劇放大。因此我們有理由推證高鐵客運量將會出現(xiàn)下滑，而貨運量將出現(xiàn)一定程度的攀升從而放大貨車需求。

　　2010年12月底及2011年初鐵道部分兩次招標貨車共計2.5萬臺，自2011年5月起鐵道部招標貨車2萬輛，另外還將有部分零散企業(yè)自備車招標，考慮到出口因素，預(yù)計2011年我國生產(chǎn)鐵路貨車將達到5.5萬臺左右，明顯超過歷年來4.5-4.6萬元/年的水平。近年鐵路貨車將開始出現(xiàn)明顯增長，因此我們認為天馬股份的貨車鐵路軸承依靠現(xiàn)有訂單也可維持穩(wěn)定增長。

　　3）公司擁有“材料-軸承-裝備”三位一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈，可向上下游拓展的技術(shù)、裝備和品牌優(yōu)勢使公司具備向高端轉(zhuǎn)移和進口替代的空間。國內(nèi)中高端軸承主要依靠進口，隨著國內(nèi)對中高端軸承需求的逐步擴大，進口替代空間巨大。公司主營軸承與重型數(shù)控機床產(chǎn)品的研究、開發(fā)與制造，是國內(nèi)高端裝備制造業(yè)中軸承和機床行業(yè)龍頭。公司在浙江（杭州、德清）、四川（成都）、貴州、北京分別擁有軸承制造基地，在齊齊哈爾擁有數(shù)控機床制造基地；德清基地因具備區(qū)位優(yōu)勢及碼頭方便大型零件海上運輸，從而將面臨更廣闊發(fā)展空間。

　　總之，2011年公司面臨成本壓力，通過調(diào)整價格、提升產(chǎn)品檔次、替代進口等方式，我們認為全年可實現(xiàn)凈利潤約17-20%增長。

　　我們預(yù)計公司2011-2013年的收入分別為42.84億元、52.41億元和67.42億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為7.75億元、9.56億元和13.24億元，全面攤薄每股收益分別為0.65元、0.80元和1.11元。公司可保持穩(wěn)健發(fā)展態(tài)勢，若公司德清基地獲得融資機會，快速發(fā)展，則公司2012年以后的增長速度將好于我們目前預(yù)估，公司短期雖然正處于發(fā)展的平臺調(diào)整期，但長期看公司仍然是軸承行業(yè)的龍頭公司，長期對天馬股份維持買入評級。

　　風(fēng)險提示。（1）重載貨運改造時間點的不確定性；（2）中國經(jīng)濟調(diào)整對實體經(jīng)濟的影響超預(yù)期。

　　主營收入及毛利率預(yù)測如下。主要假設(shè)：（1）全球經(jīng)濟穩(wěn)健復(fù)蘇，中國實體經(jīng)濟景氣良好；（2）原材料成本不出現(xiàn)大的變動。